瑞·达利欧：展望2024年及未来

来源：桥水中国 作者：Ray Dalio 

在本文中，瑞深入探讨了影响美国2024年及未来几年的五个主要驱动因素。

如你所知，我认为，有五大相互关联的因素驱动着变化中的世界秩序。它们往往在大周期中不断演变。这些因素是：

1. 债务/货币/经济体系的运行状况， 
2. 国家内部秩序（体制）对国家内部公民关系的影响，
3. 世界秩序（体制）对国家关系的影响，
4. 自然的力量，以及
5. 人类发明创造新的、更好的方法和技术的能力。

这五大因素的作用机制和相互影响将会决定未来的事态发展。接下来，我将考察这五个驱动因素的当前状态及其对2024年和未来的影响。我已经对重要部分的文字进行加粗处理，方便读者快速浏览。

2024年会是关键的一年

在《原则：应对变化中的世界秩序》一书中，我详细解释了大周期演变的因果关系。就像人类的生命周期一样，我们可以通过指标来衡量一个国家的健康程度，其在生命周期中所处的位置，并且预测未来。

在下文中，我将探讨相对于书中的模型，当前的实际情况是如何发展的，并且重点对2024年进行考察。如下所述，世界秩序的变化基本上按照书中的模型发展。

从以往大周期的演变过程来看，不同年份发生的事件具有不同的重要性。大多数年份的影响都微乎其微，而一些年份（如1914年、1917年、1918年、1929年、1933年、1939年、1941年、1944年、1971年、1982年、1989年、1991年、2001年、2008年和2020年）的影响则较为显著。2024年可能将会是具有重要影响的一年，因为上述五大驱动因素都接近或处于发生巨大转变边缘。需要明确的是，这并不意味着2024年必将发生巨变，从而导致美国民主的终结，或者使世界濒临战争（类似1914年、1929年、1939年、1941年等）。我认为，发生巨大转变的几率只有20%。但这一数字仍过高，因此令人不安。几乎可以肯定的是，2024年将会是关键的一年。例如，我们将看到美国的现行民主秩序是否继续行之有效，国际冲突能否得到遏制等等情况。当然，像所有年份一样，2024年及其事态发展只是构成大周期历史的漫长演变和事态发展的一小部分，我们更需要关注的是长期变化和整体格局。接下来，我将简要概述上述五大因素的现状，因为它们可能对2024年产生影响。

我使用极其概念化的宏观模型，解释世界运行的基本原理。读者也许有所了解，但我再次概述如下：

1. 生产率的提高来自于人类的自我改进和发明创造，特别是技术创新，从而逐步推动收入增长（如实际GDP上升），提高生活水平，
2. 同时，短期（大约7年，误差约为3年）和长期（大约75年，误差约为50年）债务-货币-经济周期拉动市场和经济发生相应变化，长期累积并产生贫富差距周期，
3. 导致出现短期（大约7年，误差约为3年）和长期的国内和平-冲突政治周期，政治周期也会影响经济周期。国内政治周期持续时间与债务-货币-经济周期大致相同，分为国内政治有序和政治无序周期，
4. 并且，出现短期和长期国际和平-冲突周期，原因是各国在应对上述影响过程中的相对表现不同，导致各国相对实力发生变化，
5. 以及，自然灾害，最重要的是干旱、洪水和大流行病。这既是上述驱动因素的结果，也是起因。以下概念图展示了大周期的演变过程：



当然，这个模型极其概念化，也很宏观，并不精确，但在我的系统化决策程序中，使用的模型更为详尽和精确。

下文详细阐释了这五大驱动因素及其在大周期中所处的位置。

当然，许多国家的各种事态发展共同构成了整个世界格局。我无法在本文中分析所有国家。我将重点考察美国的事态发展和我们在这些周期中所处的位置，因为这些趋势最为重要。其他国家也出现了类似的局势（例如，新冠疫情导致经济疲弱，中央政府和央行推出刺激政策以应对负面影响，通胀率不断上升，央行收紧货币政策，等等）。

1. 债务-货币-市场-经济因素

根据我的估算数据，单独来看（即不考虑其他四个驱动因素的影响），债务-货币-市场-经济因素的近期（未来一年）风险较低，但考虑到其他四个驱动因素的影响，该因素的风险较高。具体而言，（a）当前市场定价基本上符合目前的基本面（美股和美债定价可能略微偏高），（b）我认为，近期不太可能像2008年那样，出现无法妥善处理的重大债务/货币/经济问题。然而，与2024年的美国大选相关的内部冲突、决定国际局势发展的外部冲突，以及代价高昂的气候因素（但具体代价就像天气一样难以预测），将给2024年的市场和经济带来风险。同时，2024年，技术也会取得突飞猛进的进展，必将为生产率增长提供有力提振，也对未来经济构成风险，会给投资带来良机和风险。

过去五年，我们经历了一个重大的短期债务-货币-经济周期：市场、经济和价格大幅下跌，政府和央行推出大规模刺激政策（即货币和信贷扩张政策）。之后，市场、经济和价格大幅上扬，导致央行采取激进的紧缩政策。目前，随着市场定价、通胀率和实际经济增长率回到接近均衡的水平，紧缩政策接近尾声。

更具体地说，本轮周期的演变过程如下：新冠疫情（自然灾害）导致市场、经济和价格大幅下跌，促使央行采取大规模刺激政策。政府发放大量救助资金，导致巨额的财政赤字和债券发行。同时，央行通过大举印钞和购债，人为地将利率保持在低位。巨额政府开支（远远超过弥补经济活力下降所需的规模）既有经济原因（抵消防疫封控措施导致的经济急剧下滑），也有政治原因（拜登总统和民主党更倾向于政府增加资金发放和支出等政策）。政府通过大规模的货币化财政刺激政策，将大量财富从政府部门转移到私人部门。值得注意的是，在以往的极端困难时期，这种大规模的财政和货币政策协调配合的做法（我称之为“第三货币政策”）曾被多次采用，目的是让私人部门获得资金。在这一刺激政策的作用下，通胀率和经济增长率双双上升。此外，国际冲突造成地缘政治影响，以及各国优先考虑国家安全而非成本效率等因素，进一步推高了通胀。高通胀导致货币政策快速收紧，实际利率从极度负值升至小幅正值，信贷随之收紧。出人意料的是，紧缩政策造成的经济影响不像预期的那么显著。市场基于以往紧缩周期作出了预期，但本轮紧缩周期却不同于以往周期，因为私人部门的收入和资产负债表处于健康状况良好。

结果是，2023年的实际经济形势好于市场预期（实际上经济保持强劲，通胀下降的速度快于市场预期）。因此，美股回报超过预期（尤其是人工智能相关公司，比如，美股“七巨头”科技公司），现金回报具有吸引力，债券回报为零，大宗商品表现不一。在经济增长方面，失业率相对较低，工资通胀相对较高，个人收入处于良好态势。这些因素有助于经济应对紧缩政策的影响。同时，加息对房地产、风险投资和私募股权等利率敏感行业的影响相对可控，例如一些债务泡沫的破裂带来的影响并没有蔓延开来。

回顾2023年，从自下而上的微观角度来看，相对于受到挑战的传统公司，规模大、资金雄厚、拥有颠覆性技术的公司（尤其是与人工智能相关的公司）表现尤其优异。对这些公司的盈利预期大幅改善，反映在其经利率调整后的市盈率飙升。在财政和货币政策协调配合的第三货币政策下，私人部门的资产负债表和现金持有量均见改善。此外，2023年通胀的情况并没有那么糟糕，显示出企业对供应链扰动，以及更多在岸外包、民族主义而非全球化的政策的应对能力超过预期；同时由于生产率提高，商品生产部门的通胀较低。此外，大宗商品价格在飙升后向下修正，导致大宗商品通缩，因而有助于降低整体通胀率。消费品通胀也相对较低，利率上升导致利率敏感型商品的价格疲弱。因此，尽管有紧缩政策，实际收入仍然有所增长。

到目前为止，本轮短期债务周期已经持续了近5年，这是自1945年新世界秩序大周期开启以来的第13个短期债务周期。本轮周期不同寻常，因为其起因独特（一场大流行病所致），同时政府和央行协调配合，采取强有力的的第三货币政策（其力度达到二战以来的最高水平）。本轮周期也遵循了典型的周期性步骤，即经济疲弱促使决策者采取刺激政策。刺激政策拉动经济增长和通胀回升，进而导致货币政策收紧。紧缩政策削弱了通胀和经济增长。

同时，长期债务周期继续向更高的债务水平迈进（政府债务尤其如此）。如果不加以纠正，这一走势是不可持续的，最终可能引发危机。政府财务状况的恶化并没有造成太大冲击，这主要有几个原因：政府和央行在很大程度上承担了更沉重的偿债负担，人们对政府的财务状况仍有信心，以及财政部可以妥善管理债券发行（例如，缩短所发行债券的期限）以满足需求。我预计，如果继续像市场预期的那样，按照以往发生的方式实行相关政策（即在央行政策的支撑下，通过过度的政府支出和债券发行，将实际利率保持在低位，提供充足的货币和信贷），那么从长远来看，就会引发重大的金融问题，但这是另一个话题，我将不在这里赘述。

市场的运作机制是，市场定价反映了不断变化的未来形势，因此未来形势的变化会导致市场定价变化。例如，通过比较通胀挂钩债券与名义债券，我们可以计算预期通胀率。也就是说，通过投资这些债券，我们可以押注于通胀率是会上升还是会下降。因为只要作出比别人更好的推断，我们就会获取收益。当前市场预期，通胀率将会降至央行的目标水平，实际经济增速将保持适度，央行将以较快的速度降息。也就是说，当前市场预期，经济将会出现“金发姑娘”这种理想态势。

展望2024年的经济，通胀似乎不会大幅下降，经济不会那么好，利率也不会像市场预期的那样大幅下降。更具体地说，经济增长将会放缓。这主要有两个原因：一是在2020年和2021年的大规模刺激政策时期积累下来的现金/储蓄正在减少，二是随着债务的到期，现有债务的利息成本将会上升，因为债务人需要以更高的利率为债务再融资。至于通胀率，我预计，如果没有外部因素的冲击，通胀率可能会比预期水平高出一个百分点左右。考虑到相对于实际情况，我的估算数据可能并不精准，我不会依此进行大举押注。

同时，（1）国内政治冲突因素，（2）外部地缘政治冲突因素，及（3）自然灾害因素都对市场和经济构成额外的下行风险。而（4）技术创新提供极为重要的、具有颠覆性的机遇。这四个因素将会影响贸易和监管政策、经济和军事联盟、经济和军事战争以及气候变化带来的成本和造成的破坏，进而影响市场和经济的许多其他方面。

我认为，2024年的最大风险来自于内部和/或外部重大冲突的风险。与往常一样，这些冲突将围绕着资金和权力展开。谁能够获胜将取决于竞争双方付出多少资金、使用多少权力和智慧以对抗这些冲突。首先，我们来看内部冲突因素。

2. 内部冲突因素

我认为，这是2024年面临的最大单一风险。

许多国家（尤其是美国）都面临着典型的重大内部冲突。这些冲突围绕着财富、价值观和权力展开。当前冲突发生的方式表明，这些国家处于大周期的第五个阶段，即内战爆发前的阶段（有关更多案例分析，可以查阅我的书籍《原则：应对变化中的世界秩序》）。这个阶段的典型特征是，人们要么选择支持一方，并为此激烈争斗，要么有意采取回避态度。很少人为了共同的利益而慎重思考与自己不同的观点。在这些存在不可调和分歧的时期，很少人尊重现行的规则和制度秩序。因此，一个人有罪与否是由极度固执的个人来判定和判决，而不是基于证据的司法系统。在这种时期，民主秩序有可能遭到破坏，因为在民主制度下，人们需要尊重与自己不同的观点，依据规则和制度来解决分歧。

我们不断观察到第五阶段的典型动态，以下是一些相关事件：

• 在就校园反犹太主义问题举行的听证会中，几位美国高校校长的证词没有倒向任何一方，也没有对任何事件表示大力支持。因为他们担心受到攻击（而他们最终还是受到了攻击）。 
• 美国一些州试图禁止特朗普参加该州初选。这将需要最高法院作出裁决，而无论是哪一方败诉，都可能会认为最高法院存在政治腐败，从而进一步削弱民众对最高法院的支持率。
• 另一个例子是，巴以冲突带来的影响引发了人们的强烈反应。人们为自己支持的一方激烈抗议，攻击对另一方表示同情的其他人。虽然我们应该同意，巴以双方遭遇的损失都是惨烈的，但大多数人要么选择支持一方，参与抗议活动，要么有意采取回避态度。很少人为了共同的利益慎重思考与自己不同的观点。  

我们还看到第五阶段的许多其他典型行为。比如，政治家利用自己的权力削弱对手，甚至威胁将对手关进监狱；即使所在政党希望采取极端行动，也坚定不移地按照党派分野投票；媒体普遍说谎、歪曲事实、偏袒政治党派；人们搬到其他地方，避免受到持不同政见者的威胁和伤害等等。这种高度两极化的敌对心态将延续到2024年的美国大选季。因此，很难想象任何一方会接受败选结果，屈从另一方的政策和价值观。对立方对这些政策和价值观充满厌恶，双方对规则的尊重程度都过低。我并不是说，我们完全不可能在遵守规则、并且不破坏国内秩序的情况下度过难关，只是很难想象这种情况会怎样发生。

不幸的是，这些内部冲突的演变几乎完全符合我在书中所解释的模式。2020年，我在网上发表了这本书的部分内容，包括美国可能以某种形式爆发内乱。当时，人们认为这一前景不切实际。之后，就发生了2021年1月6日的国会山骚乱事件。

在写这本书时，基于从历史中学习的经验和相关指标，我估计美国爆发某种形式内战的几率大约为30%。当时，人们认为这一估值过高，不切实际。目前则并非如此。事实上，40%接受YouGov调查的美国人认为，未来10年，美国至少可能在某种程度上爆发内战。我目前估计，未来10年发生某种形式内战的风险约为50%，其中2024年将是高风险的一年。

无论美国的大选结果如何，其结果都将对市场、经济、国内秩序、世界秩序、地缘政治和经济问题、气候应对措施，以及技术问题产生重大影响，因为各方对这些问题的看法迥然不同。经济监管、税收、移民、贸易协定、关税，以及社会问题的处理方式将会存在显著差异，取决于谁能够最终当选总统。如果特朗普当选总统，他很可能会退出北约，对所有进口品征收10%的关税，降低所得税和公司税，大大减少监管，削减绿色转型措施，实行更大力度的右翼政策，采取更倾向于孤立主义和民族主义的策略。如果拜登总统连任（或出于健康和年龄的考虑，由其他民主党人接替他），他很有可能将采取截然相反的政策。意识形态的差别愈发趋于极端。照此下去，选民们可能会面临这样一个问题：“在不得不作出选择的情况下，你是选择法西斯主义者还是选择共产主义者？”毫无疑问，无论在何种情况下，2024年都是决定美国国内秩序及其影响的未来走向的关键一年。

3. 外部冲突因素

尽管中美关系有所改善，但我认为，随着大周期继续按照上述模式演进，2024年的外部冲突风险处于中等偏高水平。

出于我在书中解释的原因，从一次世界大战到另一次世界大战之间，存在一个大周期。在这个周期中，世界秩序如何运作基于相对实力和相对权威，它们不断发展。占据主导地位的大国在决定世界秩序方面更有发言权。直到两个主要大国出现不可调和的分歧且开始展开争斗，这一格局才会改变。一般来说，通常通过战争才能确定哪个国家占据主导地位、制定何种世界秩序。格雷厄姆·艾利森（Graham Allison）在他的杰作《注定一战》中，详细阐述了崛起大国挑战守成大国等问题。我们和其他许多人都认为，中美之间的大国冲突正在继续。目前尚不确定这会导致激烈竞争还是全面战争。我一直在密切关注相关事态发展。我必须承认，可能性一直在变化，因为中美关系极其接近边缘。

中美爆发重大经济或军事战争的风险在2023年3月达到顶峰，但是在之后10个月大幅下降。2023年3月，我两次访问中国，当时中美双方关系不佳、高层对话中断。离开中国时，我认为，由于许多红线即将被跨越，中美发生极具有破坏性的经济战争（甚至军事战争）的风险处于极端高位。2024年的台湾地区领导人选举和美国大选可能会加剧中美冲突。然而，越过红线的可怕后果促使双方都退后一大步。在旧金山举行的亚太经合组织会议期间，拜登总统和习近平主席进行了良好的会晤。两国领导人在后续会议上继续沟通，并在一些方面展开富有成效的合作。

尽管如此，在经济和地缘政治方面，世界大国之间仍然存在激烈竞争。随着中国竞争力的增强（包括太阳能和风能发电、电动汽车、电池、高附加值制造业等领域），这场争夺市场份额和自然资源的竞争不断加剧。由于世界经济秩序随之变化，许多传统生产国和市场（如欧洲）的地位下降，而新兴生产国和市场（如印度、东盟国家和海合会国家）的地位上升。虽然以下概述较为简化，但整体来说：中国和美国是令人兴奋的新兴尖端行业的领导者，而其他经济体则基本可以分为以下几类：矿产等原料的供应商（如非洲和南美），中国和美国生产的产品的市场（如欧洲是中国太阳能和风能发电和电动汽车的市场），新兴市场和生产商（如东盟国家），以及实力增长缓慢甚至衰退的经济大国。

从全球出口可以看出，中国正在崛起成为全球范围内有力的竞争对手。下表显示自2019年以来，美国、欧洲和中国按产品类别划分的全球出口份额。可以看出，在许多主要产品领域，中国已经成为有力的竞争者（在许多领域，中国是全球的领导者）。最明显的是汽车、工业机械和船舶等行业。目前，只有在少数几个行业（飞机、制药和服务业），中国还不是美国和欧洲的主要竞争对手。



由于经济、地缘政治和军事实力相辅相成，这些激烈的竞争并不局限于经济领域。虽然中国目前不想成为公开的地缘政治和军事竞争对手，但肯定将会成为一个强大的竞争对手。例如，中国积极参与新兴经济体的经济发展，在新兴经济体中起到主导作用。出于这些原因，2024年，中美在全球经济、地缘政治和军事等方面的竞争可能加剧，但不太会发展到通过武力手段的地步。我认为，中美之间将会出现冲突，但两国领导人会通过交流，设法化解分歧。这些分歧看似严重，但不太会引发重大冲突。对于台湾地区领导人选举和2024年11月的美国大选，美国和中国有所反应，这也是中美关系所面临的挑战。然而，我认为，这些挑战将会得到妥善应对，不会引发具有破坏性的重大战争，但可能导致两国公开展示各自的实力。

当然，中美冲突并不是当前世界上唯一的冲突。世界上发生的冲突之间相互关联，因此变得更加复杂和危险。我不会在此赘述，但承认对此并不完全理解。我们明白，俄乌冲突和/或哈以冲突有会蔓延到其他地区的可能性，但我认为，不会蔓延的可能性约为70%。因为美国和中国等大国，以及包括以色列、伊朗和海合会国家在内的中等强国，都不想跨越红线，卷入一场两败俱伤的毁灭性战争。

基于所有这些原因，我认为，2024年的外部冲突风险处于中等偏上水平

4. 自然灾害，尤其是气候变化

虽然我不是气候变化专家，但作为全球宏观投资者，我需要充分了解气候变化，才能了解气候变化的影响，这是无法回避的现实。因此，我研究了气候变化，并总结出了一些想法，简言之就是：能够用于将全球升温限制在1.5摄氏度的资金将远远不够，因为对于那些拥有资金的人来说，由于气候投资不能带来经济效益，他们不会提供融资或进行投资以设法避免全球变暖。这将造成巨大影响，并带来显著的调整。简单来说，气候变化既会导致负面影响（例如，干旱和洪水，无法忍受的温度将导致大量人口迁移，海洋温度变暖和海平面上升将会造成巨大损害，等等），也会带来积极影响（例如，加拿大等北部地区天气和收成的改善，北海航道的开辟，等等）。不过，代价高昂的负面影响远远超过积极影响。在上述变化的作用下，追求经济效益的投资和支出将会增加，这是因为那些拥有资金的人们会将更多资金用于必要的气候适应，而且/或者他们将会投资，利用更多的机会为适应气候变化提供融资，从而获取收益。因此我预期，用于适应气候变化的资金将会大大超过用于阻止气候变化的资金。例如，我预计，气候变化相关投资基金将大幅增长。这些基金正在追逐为了适应气候变化而带来的投资机遇。至于气候变化本身对2024年的影响，我能分享的也仅仅是根据极端天气事件发生的趋势而推断，2024年仍有厄尔尼诺现象，因此应被视为有较高风险的一年。

5. 人类的创造力，

特别是发明新技术的能力

人类的创造力是生产率增长背后的驱动因素，生产率增长拉动生活水平的提高，这反映在实际GDP和预期寿命等指标上。

生产率增长=具有创造力的人才携手合作+财务资源+额外技术支持（亦称“企业家精神”）。

创造力是人类最伟大的能力，而且达到了前所未有的水平。以下因素将会促进创造力：（1）良好的教育，（2）资本市场，包括风险投资、私募市场和公开市场，（3）人工智能等思维辅助工具不断补充和增强人类智能。人类智能的增强会对各个方面都产生重大影响。如前所述，人工智能的影响已经反映在市场定价上，提供人工智能服务公司的盈利预期出现改善。2024年无疑将是人工智能关键的一年，因为人工智能的认知和发展将会取得显著进展。这会在未来多年对生产率构成大幅提振。当然，像所有强大的新技术一样，人工智能也可能带来危害，比如，在战争中，人们可能使用更加先进的武器互相伤害，以及技术会取代一些人的工作，而使另一些人的财富增加。

归根结底，2024年的结果将取决于人们之间的相互关系。历史表明，只要党派之间有效合作，这些问题就会迎刃而解，使世界走向和平与繁荣。