多空因素并存 3月铝价能否突破重围？

　春节假期结束以来沪铝价格一直保持宽幅振荡，但是随着传统消费旺季来临引导国内乐观需求预期，美国经济与就业保持强劲、美联储降息时点渐行渐近，而国内铝土矿供给却持续偏紧，或使沪铝价格易涨难跌。

　　1.美联储降息时点或渐行渐近

　　美国2023年四季度国内生产总值GDP季率为3.2%且远高于预期，个人消费支出中耐用品、非耐用品和服务对GDP的环比拉动率分别为0.36%、0.49%和1.06%，私人投资总额及政府消费支出与投资总额对GDP的环比拉动率分别为0.38%和0.56%，商品和服务出口及进口对GDP的环比拉动率分别为0.68%和-0.25%，说明美国经济中消费与投资及出口均保持强劲。美国2月Markit制造业PMI为51.5，高于预期和前值；服务业PMI为51.5，低于预期和前值，使GDPNow模型预测美国2024年一季度国内生产总值GDP季率为2.9%。

　　随着美国15年期和30年期抵押贷款固定利率分别降至6.12%和6.77%，叠加美国1月成屋销售价格中位数由最高值413800美元降至379100美元，使全美住宅建筑商协会NAHB住房市场指数回升至48，推动美国1月成屋和新屋销售总量由最低值451.7万套升至466.1万套但仍处相对低位，成屋待售库存量为101万套且处于相对低位。而这源于当前美国房贷成本仍是两年前两倍，使许多已经锁定低贷款利率的房主不愿意出售房屋，导致房屋供给量低于正常水平，供给短缺使美国房地产价格仍处高位。

　　图为美国房地产行业状况

　　美国经济中消费与投资保持高景气，使1月新增非农就业人数为35.3，远高于预期和前值；失业率为3.7%，低于预期但持平前值；叠加平均时薪年率为4.5%，高于预期和前值，说明美国就业市场仍保持强劲，劳动力供给仍然偏紧。而这或使服务价格形成的通胀更具黏性，推动美国1月消费者物价指数核心CPI月率升至0.4%，高于预期和前值；1月个人消费支出价格指数核心PCE月率为0.4%，高于前值但持平预期。消费端通胀反弹使多位美联储官员表示不能过早开启降息，市场预期美联储降息时点推迟至6月且年内或仅降息三次，而这与美联储去年12月点阵图中隐含的2024年降息次数是一致的。

　　但是美国财政部超额发债需求使2月26日的2年期和5年期美债拍卖规模分别达到630亿和640亿美元，均创各自期限品种有史以来最高拍卖量。美债超额供给使投资者要求更高收益率，推动美国中长期国债收益率振荡升高。自2023年6月美国共和党与民主党解决债务上限问题以来，美国未偿公共债务规模增加超过2.9万亿美元至34.38万亿美元，高位利率和高额债务造成严重的债务负担。考虑到美联储银行定期融资计划BTFP或于3月11日到期不续，美国中小型银行仍然面临较重的商业地产债务违约风险，叠加2月21日隔夜逆回购规模已经降至9200亿美元以下，后续为保证具有充足的银行准备金，美联储或将放缓缩减资产负债表节奏。

　　也就是说，美国财政部利息负担、美国经济软着陆需要及中小银行商业地产债务违约风险，或将促使美联储逐步开启降息和放缓缩表步伐；日本1月消费者物价指数CPI年率为2.2%，高于预期，春季工资增速谈判若超5%亦有助于实现2%通胀目标，或将引导日本央行收紧货币政策预期；消费端通胀反弹使部分欧洲央行官员表示不会早于美联储开启降息。以上因素或使美元指数振荡趋弱，进而支撑有色金属价格。

　　2.国内铝土矿供给偏紧仍难改

　　山西因去年10月下旬以来的几次矿山事故而责令吕梁金明矿业和中国铝业杨家山铝矿停产整顿，叠加三门峡铝土矿因复垦要求而开采受限，使中国1月铝土矿生产量为448.23万吨且处于近5年同期低位，晋豫铝土矿供给偏紧使晋豫低品位铝土矿价格高于广西与贵州高品位铝土矿价格。中国企业积极寻求进口铝土矿，使国内铝土矿对外依存度超过六成，而几内亚铝土矿占中国铝土矿总进口量超过七成，叠加几内亚全国罢工持续时间过长或影响铝土矿出口，使几内亚和澳洲铝土矿价格有所上涨或持稳且以执行长单为主。

　　截至2月29日，铝土矿供给偏紧使河南氧化铝产能开工率维持低位且为56.67%，进口铝土矿补充使山西和广西氧化铝产能开工率较年前有所升高，推动中国氧化铝周度产能开工率升至81.82%，或使中国氧化铝3月生产量环比增加。但因国内外铝土矿价格保持高位，对氧化铝价格形成生产成本支撑，而且氧化铝理论生产成本升至2740元/吨以上。中国进口氧化铝处于盈利状态，使国内企业签署了超过10万吨3月和4月船期的澳洲氧化铝，但因欧美对俄铝制裁措施，多数进口氧化铝或将转口至俄罗斯。

　　图为国内铝锭和铝棒周度总库存量（单位：万吨）

　　国内电解铝理论加权平均完全成本为16880元/吨左右，使国内电解铝生产利润处于近十年相对高位，进而提振国内电解铝企业生产积极性，中国电解铝1月产能开工率和生产量分别为92.9%和356.2万吨且均处于高位。内蒙古某铝厂因突发停电而停产的86万吨电解铝产能已经复产60%，或使国内电解铝3月生产量环比增加，后续亦需关注云南因枯水期限电而减停产的117万吨电解铝产能是否会提前恢复生产。当前进口窗口打开或增大中国电解铝进口量，中国保税区电解铝库存量减少至1.08万吨。中国主要消费地区的铝锭和铝棒周度出口量增加至8.11万吨和3.84万吨，使中国铝棒周度社会库存量率先出现下降拐点且降至27.05万吨，中国电解铝周度社会库存量环比增加4.06万吨至78.86万吨，但累积幅度较前周4.19万吨增量有所下降。

　　也就是说，国内铝棒周度社会库存量已经率先出现下降拐点，电解铝周度社会库存量仍处低位且累积趋缓，叠加国内铝土矿供给预期偏紧，或使国内电解铝二季度供给预期趋紧。

　　3.国内经济稳增长政策支撑下游需求

　　国内经济稳增长政策持续加码，央行2月20日将5年期贷款市场报价利率LPR超预期下调50个基点至3.95%，有助于降低企业融资成本和购房者利息负担，改善信贷环境并提振居民消费意愿，叠加传统消费旺季来临，或使中国铝锭和铝棒下游加工企业周度产能开工率逐步升高。

　　自1月5日住建部和金监局联合发布《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》以来，截至2月28日，全国31个省份276个城市已建立城市融资协调机制，共提出房地产项目约6000个，商业银行快速进行项目筛选，审批通过贷款超2000亿元，有助于维护房地产企业的流动性。随着天气逐步回暖和户外施工恢复，中国房地产行业新开工和竣工面积同比增速保持较高水平，进而支撑建筑铝型材产能开工率逐步回升。

　　中国1月新能源汽车生产和销售量分别为78.7万辆和72.9万辆，且均处于近5年同期高位。2月23日中央财经委员会第四次会议研究大规模设备更新和消费品以旧换新问题，后续或将通过以旧换新补贴、税费减免等财政政策推动家电和汽车等耐用品消费修复，有助于保证汽车工业铝型材、空调和电池铝箔等产能开工率平稳运行。

　　考虑到特高压输电工程是解决沙戈荒大基地消纳问题的重要工具，现有规划的特高压线路尚不足以满足电能外送需求，特高压建设需求较为刚性或使2024年开工4条左右，其中陕北至安徽800千伏特高压直流输电工程核准通过而即将开工建设，使多数铝线缆企业可以保持正常生产，部分因新增订单不佳而产能开工率不足。

　　传统消费旺季来临使下游需求逐步回升，多数铝板带箔企业订单和生产量环比增加，原材料库存量降至正常水平，其中空调箔订单恢复最为明显，食品包装箔和电池箔等产品因近年来新投产能过剩而竞争激烈，2024年电池铝箔需求增速低于供给增速或压缩利润并推动行业洗牌。

　　进口废铝流通量增加使生产成本支撑有所减弱，再生铝合金企业积极采购原材料而产能开工率明显增长，但是重熔棒等产能开工率仍表现一般，使铝型材废料成交量一般。除铝液订单较为稳定，压铸厂产能开工率不高，使多数再生铝合金企业反馈仅有零散订单成交。

　　大部分原生铝合金用于生产车轮毂等汽车零部件，多数原生铝合金企业保持平稳生产，但因新增订单低迷而成品库存累至高位，使原生铝合金产能开工率处于同期低位。也就是说，随着国内房地产及家电和汽车消费刺激政策逐步落地，叠加传统消费旺季来临，或将推动国内电解铝下游需求渐趋回暖。

　　综上所述，美联储夏季降息预期增强、美国经济与就业保持强劲、国内经济稳增长政策持续加码，或使沪铝价格振荡偏强，18200—18600元/吨附近支撑位及19200—19500元/吨附近压力位，建议投资者以逢回落布局多单为主。（作者单位：宏源期货）

净空头寸下降

龙奥明

　　上周五，沪铝期货2404合约呈现缩量增仓、振荡略微收涨的走势。盘中期价最高上行至19015元/吨，最低下探至18930元/吨，收盘时略微收涨0.66%至18965元/吨。沪铝期货2404合约小幅增仓6289手，至206640手，增幅达3.14%。

　　交易所公布的多空持仓排行榜前20席位数据显示，沪铝期货2404合约持仓呈现多空双增的现象。其中，多单合计增仓5691手，至139777手；空单合计增仓4401手，至144147手。由于多头合计增仓数量超过空头合计增仓数量，导致净空头寸小幅减少至4370手。

　　具体来看，多头前20席位中，增持多单的席位有12家。其中，增持数量超过1000手的有1家，为国泰君安期货席位，大幅增加3250手。另外，增持数量介于100手至1000手的有11家，分别为中信期货席位、华泰期货席位、金瑞期货席位、永安期货席位、广发期货席位、东吴期货席位、海通期货席位、新湖期货席位、东证期货席位、光大期货席位和国投安信期货席位，分别增加120手、535手、502手、747手、311手、289手、398手、241手、286手、133手和104手。

　　空头前20席位中，增持空单的席位有13家。其中，增持数量超过1000手的有1家，为银河期货席位，大幅增加1344手。另外，增持数量介于100手至1000手的有10家，分别为中信期货席位、国泰君安期货席位、中泰期货席位、浙商期货席位、南华期货席位、华泰期货席位、申万期货席位、方正中期席位、中粮期货席位和建信期货席位，分别增加527手、540手、123手、648手、312手、167手、118手、515手、669手和393手。其余2家席位增持数量不足100手。

　　值得注意的是，当日多空排行榜前20席位中，有4家进行多翻空操作。数据显示，方正中期席位在减持10手多单的同时增持515手空单，银河期货席位在减持243手多单的同时增持1344手空单，中粮期货席位在减持364手多单的同时增持669手空单，南华期货席位在减持142手多单的同时增持312手空单，表明上述席位对后市沪铝期价继续上行信心不足，反手布局空单。

　　而采取空翻多操作的席位则有3家。东证期货席位在减持62手空单的同时增持286手多单，光大期货席位在减持379手空单的同时增持133手多单，广发期货席位在减持3手空单的同时增持311手多单，表明上述席位看好后市沪铝期价有望再度上涨。

　　图为沪铝期货2404合约多空前20席位持仓变化

　　综上，上周五，沪铝期货2404合约持仓多空排行榜前20席位中，由于多头合计增仓数量超过空头合计增仓数量，导致净空头寸小幅减少至4370手，表明空头优势有所减弱，预计后市沪铝期货2404合约料涨势趋缓，面临承压。（作者单位：宝城期货）

分析人士：当前市场多空因素并存

董依菲

　　在刚刚过去的2月，国内铝价整体陷入胶着格局。进入3月，铝市有哪些新变化值得关注？铝价能否突破重围走出胶着？记者采访多位分析师给出他们的解答。

　　1.铝价胶着表现原因何在？

　　2月以来，沪铝价格反复振荡，走势十分胶着。究其原因，新湖期货有色研究员孙匡文表示，一方面是基本面缺乏有力的驱动。“在这期间，基本面未有超预期的情况发生。国内处于春节假期前后的消费淡季，市场库存出现季节性攀升，不过铝锭库存仍处于往年同期最低。海外供给端也无明显变化，消费维持弱势，伦铝价格走势弱于国内，不过总体波动也不大。”

　　另一方面，宏观面同样未能提供上行或下跌的有力驱动。海外方面，虽然美联储加息结束，但尚未开启降息周期，美国通胀尚未降至2%的目标，而就业市场表现强劲，美联储官员频繁释放鹰派信号。同时，美国经济明显强于欧洲，这也使得美元相对欧元、英镑表现更为强势，这都支撑美元指数在高位盘整，对金属价格造成压制。

　　“而且，海外经济的不确定性仍较强，制造业颓势对消费不利。同时，国内虽然存在政策面预期，但在预期兑现前，市场信心重建相对困难。”不过，孙匡文表示，由于市场对美联储年内降息的预期一直存在，对国内政策面预期也一直存在，这给予铝价底部支撑，在预期兑现或被证伪前，市场多表现谨慎，使得近期铝价表现反复。

　　“2月铝价整体呈现窄幅振荡走势，主要是宏观面与基本面表现有所背离，同时消费端尚未完全恢复所致。”中信建投期货有色分析师王贤伟表示，在宏观层面，1月美国经济数据表现出较强韧性，同时通胀数据再次反弹，这使得美联储的降息预期再次下调，美元表现偏强对基本金属有所压制。但从基本面看，春节假期期间国内铝锭累库远不及预期。截至上周，国内铝锭及铝棒总库存仅106.1万吨，同比减少24.6%，为近6年同期最低水平，较强的基本面又给予铝价较强的支撑。

　　东证期货有色分析师孙伟东认为，当前铝市场多空因素并存。一方面，春节假期归来铝锭累库速度尚可，基本在市场预期之中，不过铝棒库存累库至高位，令市场担心后续可能形成一定的负反馈。另一方面，3月开始下游需求会逐步进入旺季，但云南地区由于电力供应相对充裕，电解铝厂可能提前复产，令市场很难对远期基本面形成很乐观的预期。另外，加上进口窗口开启，进口货源的冲击令市场在见到需求明显改善之前，难以形成明显的合力。

　　2.节后铝市场实际表现如何？

　　孙伟东表示，铝市场节后实际表现尚可，铝锭累库幅度在预期之内。“从节后两周需求复苏情况来看，也符合过去几年的规律，其中工业型材、板带箔以及线缆领域表现良好，民用型材表现平平。同时，据我们了解，节前下游加工企业普遍没有进行大规模备库，节后下游接货意愿尚可，并且对于当前铝价的抵触心理也不算强。从仓库的出库数据来看，也算比较正常。”

　　“节后归来，突发的极端天气对北方市场的运输及消费均有一定影响，但随着全国气温不断回升，市场交投情绪明显改善。”王贤伟指出，分板块看，工业型材中光伏及新能源车订单较好，相关加工企业节后正常复工。建筑型材相关的订单较差，目前开工率仍然偏低。铝板带及线缆板块的企业开工率自上周出现一定回升，整体来看，终端消费表现尚可。

　　孙匡文表示，元宵节过后，终端市场消费启动，下游开工稳步回升，不过尚未恢复至正常水平。看向供应端，产量方面变化不大，包头一电解铝厂受供电故障扰动，产量小量折损。同时，进口呈现季节性下降，但总体处于往年同期高位。整体而言，近期供需总体趋于改善，主要表现为消费恢复，而供应变化不大。此外，市场累库尚未结束，现货流通货源宽松，交投活跃度尚不高，现货较期货小幅贴水。铝锭社会库存攀升至80万吨水平，与往年同期相比仍较低。

　　3.进入3月需关注哪些变化？

　　进入3月，王贤伟认为，一方面是看供应端恢复情况，主要是云南地区电解铝企业复产情况。“目前了解到，云南地区2月新能源发电增量较多，叠加较好的降雨情况，省内电力有一定富余，市场预期云南地区的铝企会提前复产。不过从实际情况来看，企业复产有一定顾虑，当地铝企生产以水电为主，目前水电不足以支撑大规模复产，外购火电又面临成本较高的问题。另外，部分电解铝企业的电解槽处于检修期，所以3月大规模复产的概率较低。”

　　另一方面则是关注需求端的恢复情况。从光伏协会最新发布的年度展望报告来看，今年国内光伏装机增量明显放缓，而部分组件商亦面临库存压力，因此年内光伏板块的消费存在一定的不确定性。在汽车板块，1月新能源车产销数据略弱于预期，在行业大幅降价的背景下，市场对后续消费谨慎乐观。不过比较确定的是，今年特高压板块订单较好，对铝消费有一定支撑。

　　孙匡文表示，3月是节后消费集中恢复期，终端市场的恢复情况将影响铝加工企业的订单，并体现为铝加工厂的开工率变化。同时，供给端需要关注云南减停产能的复产情况，由于近期云南省电力供应趋于宽松，相关电解铝厂在着手重启关停的电解槽。这些供需变化将反馈到库存上面，因此后期需要密切跟踪库存拐点时间。此外，宏观面同样值得关注，其中海外经济数据变化、美元指数波动对外盘铝价扰动较大。而国内即将召开的“两会”则是市场关注的焦点，预期将有明确的政策指引。

　　孙伟东认为，3月市场的核心关注点将是国内铝锭库存去化速度，同时由于今年节后铝棒累库数量较多，铝棒库存的去化节奏以及铝棒加工费的表现也受到市场关注。“从目前的需求边际变化而言，我们认为今年春季铝需求旺季表现大概率符合季节性，铝锭去化是大概率事件，叠加本身库存水平较低，对铝价将形成一定支撑。不过，较高的铝棒库存、电解铝复产提前以及进口货源压力会在一定程度上限制本轮铝价的上行空间。”总体而言，他认为3月铝价将呈现温和上行走势。

　　“总体上看，电解铝供需表现健康，消费端继续回暖，而短期供应不会有明显变化，即便云南部分产能在3月重启，短期也不会有产量贡献。显性库存虽然仍有累库，但大概率不会达到往年同期水平。随着后期库存见顶并转为去化，铝价有一定上行驱动。不过价格上涨也需要宏观面的配合，利好政策预期如果兑现，对价格的利多也将显现。”孙匡文说。

　　王贤伟预计，3月铝价大概率呈振荡偏强走势。在供应端暂时不会大规模复产、消费端进一步恢复的情况下，库存拐点有望在3月中旬出现，之后进入去库状态，为铝价持续反弹提供动能。