贵金属的交易机会及拐点思考

今年以来，期货市场表现最亮眼的并非是传统的微观层面的供需品种，而是全球定价的宏观品种，其中以黄金的强势上涨最为引人注目。

我们都知道美元有两个价格，美元的时间价格是实际利率，美元的相对价格是美元指数，美元的这两个价格都和黄金价格之间呈现负相关关系。通常情况下，在分析黄金价格走势的时候，都是落脚到美债实际利率的变化中去判断。

但在近期黄金的强势上涨过程中，已经与美债实际利率发生了显著的背离，黄金价格似乎脱离了美债实际利率的束缚，疯狂上涨并且创了历史新高。



黄金价格与美债实际利率背离

当然，此次黄金的大牛市原因可能比较复杂，一方面全球地缘政治冲突比较多，俄乌战争有扩大化的趋势、巴以冲突也有进一步扩大的趋势，可能会导致黄金受到更多避险资金的青睐；另一方面全球去美元化的背景下，各国央行都开始不断增持黄金，也增加了黄金的需求；此外，今年全球好多国家进行大选换届，可能也加剧了全球的不稳定性，乱世买黄金，所以黄金就开启了暴涨。

我个人交易贵金属相对较少，平时交易更多的是以微观层面的供需商品为主，但此次黄金的大涨引起了我的兴趣，所以打算找一下规律，丰富一下自己识别机会的品种。因为交易靠的是识别机会并把握机会的能力，首先要识别出哪个品种在什么时候有大的机会，才有可能去把握住对应的行情。

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黄金的拐点

博弈交易的过程其实是非常苦困难的，因为行情的整个过程和路径本质上都是资金说了算，毫无安全性可言，行情正常的波动可能都能把你干得拿不住单子。所以，我习惯思考行情的拐点，在行情的拐点重仓出击，因为只有拐点才是绝对安全的出击位置。

因为黄金是全球定价的宏观品种，我要找的拐点一定不是短期的盘面的那种图形拐点，而是大周期宏观的拐点。通过历史上美债收益率倒挂与黄金的价格走势关系来看，你会发现：3m10s 利差倒挂往往是黄金大行情的起点。



3m10s利差倒挂是金价大周期拐点

在上图中，左纵轴为零的红色虚线代表了 3m10s 利差倒挂的分界线，4 条竖线分别是历次利差倒挂的时间，蓝色的曲线是对应的黄金价格。通过观察发现，每次 3m10s 利差发生倒挂之后，基本上都是黄金价格的阶段性低点，然后从此开始一轮新的大涨行情，基本上每一次大涨都是创历史新高。

这种现象背后的逻辑在于，当 3m10s 利差倒挂之后，一方面意味着美联储加息见顶了，一方面利差倒挂也会让市场产生经济衰退的预期，另一方面市场也会产生强烈的降息预期。

当 3m10s 利差倒挂后，市场产生了全球经济衰退的预期，从历史情况来看，黄金在经济衰退期以及金融危机期间都有非常出色的表现，当经济衰退的预期越强，购买黄金的投资者就越多。

一旦经济数据显示有衰退迹象，市场就会产生强烈的美联储降息预期，这种降息预期升温容易带来实际利率下行，从而推动黄金价格大涨。

所以，当 3m10s 利差倒挂之后，市场会产生两个预期：衰退预期+降息预期。这两个预期会导致投资者开始增加黄金的配置，随着金价上涨，赚钱效应不断扩大，在某一刻会吸引更多投机者进来，从而推动金价暴涨并创新高。

因此，如果以后还有这样的机会的话，当我们发现 3m10s 利差倒挂，就直接开始配置黄金期货的远月多单，每一次回调低点都是加仓的机会。仔细观察上图，你会发现，本轮 3m10s 利差倒挂的时候，恰好是黄金阶段性的最低点，也是行情反转的拐点。

那么问题来了，作为黄金的影子，白银是不是也可以这样操作呢？如果我们错过了黄金的配置机会，能否从白银上抓到相关机会呢？

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白银的机会

白银通常情况下是以商品属性定价为主，金融属性定价为辅的品种。当白银以商品属性定价主导的时候，它的平衡表是严重过剩的，因为白银的价格比较高，工业用途上，除非是高端的或者非用不可的情况下，基本上都会用锡或者其他金属来替代，所以白银羸弱的工业需求拖累了其平衡表，导致其平衡表严重过剩，COMEX 白银显性高库存。

但白银也被称为是贵金属，它的金融属性比黄金弱很多，但在特定的时候，也会从商品属性定价切换到金融属性定价，前提就是宏观金融属性定价特别强的时候，我们通常用金银比来表达黄金的金融需求变化，当金银比显著走强时，说明金融属性开始增强。

当金银比拉大到比较高的位置时，例如金银比在 80 以上，随后往往会有一波金银比的修复行情。金银比修复的本质是因为白银行情的启动往往要晚于黄金，这是因为白银从商品属性定价向金融属性定价为主导进行切换的过程，需要黄金上涨一段时间来进行确认。

当白银定价属性切换之后，它的投机需求就会大大增加，远远超过其商品属性的工业需求，从而导致白银的平衡表在短时间内急剧失衡，所以白银价格经常在这种情况下发生短时间内暴涨。

所以，你会发现，白银这个品种就是这样，平时的时候震荡太久，特别磨人，上涨的周期非常短，但是在这较短的上涨周期当中，往往都是疯狂暴涨。



金银比是以白银暴涨来进行修复

在上图中，横向的阴影部分是金银比在 40 到 80 之间的正常区域，通常金银比高于 80 的时候，往往是黄金金融属性走强的特征，这个时候往往存在白银补涨的交易机会，纵向的阴影部分则是金银比从高位修复的时间。

仔细观察，纵向隐隐部分对应的黄色曲线就是白银的价格走势，在金银比修复的这段时间内，白银价格都是在极短时间内以比较陡峭的斜率在上涨。所以，我们可以得出结论，金银比的修复往往是以白银价格暴涨的方式进行的。

当然，这里面还有一个隐藏的前提条件，那就是黄金是大牛市。所以，从白银定价从商品属性向金融属性切换的角度来看金银比的交易机会，我们可以得到一个简单的公式：

黄金大牛市+金银比高位→做多白银

此外，让我们换个角度，从白银的商品属性来思考，当白银的工业需求差到极点了，从而导致金银比价格处于高位，在这种情况下，白银是不是也容易从商品属性定价向金融属性定价去切换，毕竟工业需求后面只能变好，不能变得更差了，而金银比又是高位，这个时候向金融属性定价去切换也说得过去。

通常情况下，OECD 工业生产指数涵盖了全球所有发达国家的工业发展状况，它能很好地反映出白银的工业需求情况。当 OECD 工业生产止损见底了，往往意味着白银投资者从需求最悲观的预期中解放出来了，如果此时金银比也处于 80 以上的高位，白银也是有可能从商品属性定价向金融属性定价去切换，从而暴涨去修复金银比。



OECD工业生产指数与白银价格

从上图可以看出，OECD 工业生产指数出现低点的时候，往往是全球发生某种系统性风险或者危机的时候，从而导致经济遭受打击，对应的白银工业需求往往也非常弱，而此时白银又是商品属性定价主导的，所以白银往往也是暴跌。

但随着全球各国刺激经济或者救市的措施出来之后，OECD 工业生产指数也见底恢复，这个时候，白银价格往往也是在极短时间内暴涨，此时的白银，从工业需求最差的预期中走出来，同时随着各种宽松政策的推出以及金银比高位，又开始向金融属性定价去切换，从而修复金银比。

所以，很多时候全球发生系统性风险或危机之后，白银会从最悲观的商品属性定价向金融属性定价去切换，也会发生金银比的修复，我们又可以得到一个简单的公式：

OECD 工业生产指数见底+金银比高位→做多白银

因此，白银在这两种情况下都有基于金银比修复去交易的良好机会，前者是无危机条件下黄金大牛市，把金银比拉大之后，白银后启动修复金银比带来的做多机会；后者是危机条件下白银大跌，把金银比拉大之后，随后在危机解除后，白银大涨修复金银比带来的做多机会。

在上面的思考和观察中，我们发现，金银比最终往往以白银的暴涨进行修复。那么，金银比除了与白银的交易机会有关，我们再来看一下，金银比修复与黄金之间的关系。



金银比修复后黄金往往见顶

在上图中，横向的阴影部分是金银比位于 40 到 80 之间的区域，纵向的阴影部分是金银比修复的时间段，黄色的曲线是黄金价格走势。我们可以发现，在金银比修复的时间段之后，往往黄金价格都处于顶部区域。

我们是否可以得出这样一个结论：黄金大牛市的结束往往是以金银比的修复为起点，或者说，黄金牛市的结束往往是以白银的暴涨来终结的。

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思考与启示

通过上面收益率曲线倒挂、黄金、白银以及金银比等指标的分析总结，以及对照历史发生的行情来看，我们再简单归纳一下要点：

1. 3m10s 利差倒挂往往是开始长期做多黄金期货的最佳时机。（金价的拐点）
2. 降息预期升温推动实际利率下行，金融属性更强的黄金启动早于白银，白银处于商品属性定价阶段，被动跟随黄金上涨，金银比逐步拉大。（金银比高位）
3. 黄金牛市确立，同时金银比处于高位，白银从商品属性定价向金融属性定价切换，投机需求集中爆发，平衡表失衡，短时间内暴涨。（金银比修复）
4. 金银比的修复往往以白银在短时间内暴涨完成，随着金银比的修复，往往意味着黄金的大牛市阶段性结束。（黄金见顶）

从交易的角度来说，3m10s 利差倒挂之后，黄金首先迎来了绝佳的配置型机会，可以直接买远月黄金，回调之后，不断加仓，当然也可以同时期配置白银，但在一定时间内白银的表现往往不如黄金，所以金银比不断扩大。

当金银比超过 80 之后，白银的定价属性开始切换，平衡表短期骤变，容易带来白银短时间内的暴涨机会，而且是越涨越快，越不追就越不敢追，金银比 80 以上的白银加速上涨，需要敢于去做突破，当然，需要带着止损。这种做突破的方式就不是配置型的机会了，而是交易型机会。

所以，我自己的启示是，贵金属有两个机会：黄金的配置型机会+白银的交易型机会。3m10s 利差倒挂是黄金价格拐点，以配置的思维去做多远月黄金期货，回调加仓，长期持有；金银比达到 80 以上是白银价格的拐点，以交易的思维去做多白银期货的高位突破，同时配置一定的虚值 call。

当金银比修复之后，或者说，当白银疯狂暴涨之后，就需要注意贵金属行情可能见顶的可能性。这个时候，金银都是高价格，金银比也修复了，而且又是高波动，再去入场做多的盈亏比就不好了，安全性也不高了，就不属于好的机会了。